Aktivis Elliott memiliki bisnis yang belum selesai di Phillips 66. Bagaimana rencananya untuk membangun nilai mungkin terungkap
Tanaman kilang Phillips 66 Los Angeles Wilmington berdiri pada 28 November 2022 di Wilmington, California.
Mario Tama | Gambar getty
Perusahaan: Phillips 66 (PSX)
Bisnis: Phillips 66 adalah perusahaan manufaktur dan logistik energi. Ini beroperasi melalui segmen -segmen berikut: Midstream, bahan kimia, pemurnian, dan pemasaran dan spesialisasi (M&S). Segmen Midstream menyediakan minyak mentah dan transportasi produk minyak bumi, penghentian dan layanan pemrosesan, serta transportasi, Natural Gas Natural Gas (NGL) transportasi, penyimpanan, fraksinasi, pengumpulan, pemrosesan dan layanan pemasaran. Segmen bahan kimia terdiri dari investasi ekuitas 50% perusahaan di Chevron Phillips Chemical Company LLC (CPCHEM), yang memproduksi dan memasarkan petrokimia dan plastik secara dunia. Bisnis pemurnian menyempurnakan minyak mentah dan bahan baku lainnya menjadi produk minyak bumi, seperti bensin, sulingan dan bahan bakar penerbangan, serta bahan bakar terbarukan, di 12 kilang di AS dan Eropa. Akhirnya, pembelian segmen pemasaran dan spesialisasi untuk dijual kembali dan memasarkan produk -produk minyak olahan dan bahan bakar terbarukan.
Nilai Pasar Saham: $ 52.88 miliar ($ 128,04 per saham)
Phillips 66 saham selama setahun terakhir
Aktivis: Manajemen Investasi Elliott
Kepemilikan: ~ 4,6%
Biaya rata -rata: n/a
Komentar Aktivis: Elliott adalah investor aktivis yang sangat sukses dan cerdik. Tim perusahaan termasuk analis dari perusahaan ekuitas swasta terkemuka, insinyur, mitra operasi – mantan CEO dan COO Teknologi. Saat mengevaluasi investasi, perusahaan juga mempekerjakan konsultan khusus dan manajemen umum, analis biaya ahli dan spesialis industri. Ini sering menonton perusahaan selama bertahun -tahun sebelum berinvestasi dan memiliki kandang kandidat dewan yang mengesankan. Elliott secara historis berfokus pada aktivisme strategis di sektor teknologi dan telah sangat berhasil dengan strategi itu. Namun, selama beberapa tahun terakhir kelompok aktivisme perusahaan telah tumbuh, dan telah melakukan lebih banyak aktivisme yang berorientasi pada tata kelola dan menciptakan nilai dari tingkat dewan pada luasnya perusahaan yang jauh lebih besar.
Apa yang terjadi
Pada 11 Februari, Elliott mengeluarkan surat dan presentasi kepada Dewan Phillips 66 yang menguraikan “Streamline66,” rencana untuk menyelesaikan kinerja perusahaan yang berkelanjutan dan praktik tata kelola perusahaan yang buruk meskipun ada portofolio aset menarik. Ini mencakup langkah-langkah berikut: (i) merampingkan portofolio perusahaan melalui penjualan atau spin-off bisnis tengah serta potensi penjualan minatnya pada cpchem; (ii) memulai tinjauan operasi dengan berkomitmen pada target pemurnian yang ambisius dan menutup kesenjangan EBITDA-per-barel dengan rekan-rekannya; dan (iii) meningkatkan pengawasan dan meningkatkan akuntabilitas tim manajemen Phillips 66 dengan menambahkan direktur independen baru ke dewan.
Di belakang layar
Phillips 66 (PSX) adalah perusahaan manufaktur dan logistik energi. Perusahaan mempertahankan empat segmen aset yang berharga, masing -masing menawarkan skalabilitas dan posisi kompetitif yang kuat. Segmen Midstream-nya mengoperasikan bisnis cairan gas alam (NGL) yang terintegrasi secara vertikal di seluruh cekungan Permian dan DJ. Segmen bahan kimia terdiri dari usaha patungan petrokimia berskala dunia mereka CPCHEM. Segmen pemurnian adalah salah satu sistem pemurnian terbesar di AS. Segmen pemasaran dan spesialisasi terdiri dari bisnis pemasaran bahan bakar berskala dan produksi produk khusus. Terlepas dari daya tarik aset-aset ini secara individual, Phillips berdagang dengan diskon signifikan untuk penilaian jumlah bagian-bagiannya. Sementara sekitar 70% dari pendapatan perusahaan sebelum bunga, pajak, depresiasi, dan amortisasi berasal dari beberapa premium midstream, bahan kimia dan segmen pemasaran, yang diperdagangkan setinggi 10 kali EBITDA, PSX diperdagangkan lebih dekat dengan kelipatan dari penyulingan bernilai terendahnya yang bernilai terendahnya dengan nilai terendahnya yang paling rendah dengan nilai terendahnya yang paling rendah dengan nilai terendah segmen pada 6,6 kali. Akibatnya, Perusahaan secara signifikan mengurangi kinerja rata-rata rekan terdekatnya, Valero Energy (VLO) dan Marathon Petroleum (MPC), dalam pengembalian total kumulatif sebesar 9%, 33%, dan 97%selama 1-, 3- , dan periode 5 tahun, masing-masing.
Elliott pertama kali melibatkan PSX pada November 2023, ketika perusahaan mengirim surat kepada dewan direksi mengumumkan investasi $ 1 miliar di perusahaan. Elliott mengkritik PSX karena sejarah kinerja yang kurang, mengutip masalah seperti bergeser dari dan kurang siap untuk mengambil keuntungan dari siklus super siklus dalam '22 dan '23, meningkatkan pengeluaran operasi pengalihan (OPEX) per barel dalam istilah absolut dan relatif Dibandingkan dengan rekan VLO dan MPC, dan meningkatkan biaya relatif terhadap rekan-rekan setelah program pengurangan biaya. Elliott melihat potensi harga saham lebih dari $ 200 per saham pada saat itu, tetapi perusahaan berbagi kekhawatiran Wall Street bahwa PSX terutama merupakan kisah eksekusi.
Meskipun demikian, Elliott bertindak seperti yang kita inginkan untuk pemegang saham aktif melakukannya, sebagai lawan dari bagaimana mereka dirasakan oleh banyak orang. Perusahaan memberi CEO Mark Lashier kesempatan untuk menunjukkan kemajuan yang berarti pada targetnya sebesar $ 14 miliar EBITDA mid-cycle pada tahun 2025, divestasi aset non-inti $ 3 miliar dan meningkatkan kebijakan pengembalian modal jangka panjang PSX. Mereka dengan cepat dan damai setuju dengan perusahaan untuk menambahkan dua direktur baru dengan pengalaman menyempurnakan dewan. Perusahaan menambahkan Robert Pease, mantan eksekutif Cenovus, ke dewan di Februari 2024dan setuju untuk terus bekerja dengan Elliott tentang mengidentifikasi direktur kedua dalam beberapa bulan mendatang. Sutradara kedua tidak pernah terwujud.
Sekarang, lebih dari setahun kemudian, Elliott telah meningkatkan posisinya menjadi $ 2,5 miliar dan akan menjadi lebih aktif dalam menciptakan nilai pemegang saham, mengeluarkan surat publik dan presentasi ke “Streamline66.” Elliott mengidentifikasi tiga sumber utama kinerja PSX yang kurang. Pertama, perusahaan berpendapat bahwa nilai intrinsik perusahaan telah dikaburkan oleh struktur konglomeratnya yang tidak efisien, yang mengakibatkan perdagangan TI sesuai dengan segmen pemurnian multipel terendah meskipun mayoritas EBITDA berasal dari bisnis premium lainnya. Kedua, kinerja operasi PSX telah gagal memenuhi target dan profitabilitas manajemen terus tertinggal. Pada tahun 2024, PSX mengirimkan EBITDA tahunan yang disesuaikan antara $ 4,5 miliar dan $ 8,7 miliar, jauh dari target siklus menengah 2025 $ 14 miliar. Opex per barel perusahaan telah meningkat dalam dua perempat berturut -turut, dan EBITDA per barelnya kesenjangan profitabilitas hanya melebar versus VLO. Ketiga, Elliott menegaskan bahwa klaim berkelanjutan manajemen tentang perputaran yang berhasil tanpa hasil keuangan yang nyata telah mengikis kredibilitas mereka dengan investor. Perusahaan juga mengatakan dewan telah gagal dalam tugas pengawasan mendasarnya, memberi penghargaan kepada manajemen dengan kompensasi yang terputus dari kinerja perusahaan.
Inilah yang membuat Elliott merilis rencananya yang tiga cabang untuk: (i) merampingkan portofolio PSX, (ii) meninjau kinerja operasional dengan mata menuju peningkatan peningkatan margin, dan (iii) meningkatkan kredibilitas manajemen dengan penambahan direktur baru. Pertama, Elliott menyarankan pemintalan atau menjual aset midstream PSX, memperkirakan bahwa mereka dapat menghasilkan sekitar $ 40 miliar hingga $ 45 miliar sebagai mandiri atau dalam penjualan kepada pembeli strategis. Selain itu, Elliott juga menyarankan penjualan CPCHEM dan JET, memperkirakan bahwa hasil bersih $ 48 miliar dari tiga aset akan setara dengan 96% dari kapitalisasi pasar perusahaan saat ini. Peningkatan jumlah modal tersebut dapat memungkinkan PSX untuk membeli kembali antara 60% dan 90% dari saham perusahaan yang beredar dan meningkatkan rasio pembayaran menjadi 100% dari arus kas bebas seperti rekan penyulingannya. Dengan peningkatan pengawasan yang diaktifkan oleh penambahan direktur baru dengan pengalaman industri dan operasional, PSX dapat berada di jalur untuk meningkatkan EBITDA per barel dan kemajuan menuju target pemurniannya.
Elliott memperkirakan bahwa rencana ini dapat menghasilkan harga saham sekitar $ 200 per saham. Selain itu, perusahaan menyatakan bahwa jika PSX mengeksekusi buku pedoman yang digunakan Elliott dalam keterlibatannya di MPC, saham dapat meningkat menjadi lebih dari $ 300. Di Marathon, Elliott membantu memfasilitasi penambahan direktur baru, transisi ke CEO baru, penutupan kesenjangan dalam per barel EBITDA dengan VLO, pensiun 50% dari sahamnya yang beredar sejak 2021, dan penjualan operasi ritel Speedway seharga $ 17 miliar hasil tunai setelah pajak. Sejak Elliott mengirim surat pertamanya ke maraton Pada 21 November 2016, MPC telah mengungguli VLO dan PSX masing -masing sebesar 56% dan 116%.
Memiliki rencana yang baik adalah langkah pertama, mengimplementasikannya adalah cerita lain. Kali ini, Elliott tidak akan memilih satu atau dua sutradara, terutama setelah PSX gagal menindaklanjuti perjanjian terakhir kali untuk menambahkan direktur kedua dengan pengalaman kilang. Elliott memberi waktu manajemen untuk dieksekusi. Manajemen gagal. Sekarang, Elliott akan melakukan apa yang seharusnya dilakukan dewan, tetapi tidak: meminta pertanggungjawaban manajemen. Elliott tidak secara eksplisit menyatakan bahwa ia ingin menggantikan manajemen senior, tetapi itu membahas kredibilitas manajemen yang rusak dan mengikis kepercayaan investor, dan itu sulit untuk diperbaiki tanpa mengganti manajemen. Selain itu, Elliott melakukannya Kutip penggantian CEO sebagai item pertama yang menyebabkan perputaran yang berhasil dalam keterlibatan mereka di Marathon dan Suncor. Dengan penutupan jendela nominasi perusahaan minggu ini dan empat sutradara di papan 14 orang untuk pemilihan, kami berharap Elliott akan mencalonkan papan tulis penuh dari empat sutradara, jika hanya untuk melestarikan opsinya saat membahas tata kelola dengan dewan.
Ken Squire adalah pendiri dan presiden Monitor 13D, Layanan Penelitian Institusional tentang Aktivisme Pemegang Saham, dan Pendiri dan Manajer Portofolio Dana Aktivis 13D, reksa dana yang berinvestasi dalam portofolio investasi 13D aktivis.
